Indermit Gill*

Washington, D. C., 23 de marzo de 2022.- La inflación contradice las expectativas en todas partes. La mitad de todos los bancos centrales de economías en desarrollo que fijan metas de inflación ahora enfrentan tasas que superan los rangos previstos. En las economías de ingreso bajo y mediano, el crecimiento económico se está desacelerando. Y ha comenzado un ciclo de endurecimiento de la política monetaria que ya difiere de todos los de la historia reciente. Se espera que, dentro de un mes, el banco central de Estados Unidos eleve las tasas de interés y los inversionistas se preparan para un fuerte aumento, el mayor en más de 20 años.

Esa perspectiva plantea diversos peligros para las economías en desarrollo. Las tasas de política de Estados Unidos (particularmente, la magnitud de su variación y el grado en que sorprende a los mercados) tienden a ser un factor confiable para predecir las crisis en estas economías. Las crisis monetarias, bancarias y de deuda generalmente tienen causas internas importantes. Sin embargo, desde la década de 1970 es mucho más probable que surjan en momentos en que la Reserva Federal está en proceso de elevar las tasas de interés.

La tasa de los fondos federales y las crisis en los mercados emergentes
Históricamente, las economías en desarrollo que disponen de un amplio margen de política monetaria y fiscal (así como de saldos en cuenta corriente saludables, inflación anclada y fuertes perspectivas de recuperación) han podido resistir los aumentos en las tasas de las economías avanzadas. En la actualidad, sin embargo, la pandemia de Covid‑19 ha agotado esas defensas en un gran número de economías en desarrollo. Los inversionistas han tomado nota: los flujos de capital hacia los mercados emergentes cayeron bruscamente entre diciembre y enero, y en muchos países ya han comenzado las salidas de capital.

Las economías en desarrollo todavía están a tiempo de protegerse. A pesar de todo el drama que se observa en los mercados últimamente, las condiciones financieras les siguen resultando relativamente favorables. El rendimiento de los bonos del Tesoro de Estados Unidos a 10 años (el indicador más importante) ha aumentado de forma notable en los últimos meses, pero se mantiene muy por debajo de los niveles previos a la crisis financiera mundial de 2009. Lo mismo sucede con el bund alemán a 10 años. Sería prudente que los funcionarios responsables de formular políticas aprovecharan la oportunidad para adoptar medidas defensivas lo antes posible. Específicamente, las siguientes:

Tomar medidas preventivas. Todas las economías en desarrollo deben identificar y abordar las vulnerabilidades y establecer un marco de respuesta a la crisis. También pueden poner en práctica medidas inmediatas para incrementar sus recursos fiscales, por ejemplo, eliminando los gastos y las transferencias ineficientes.
Fortalecer la independencia del banco central. Si se consolidan la legislación y los procedimientos referidos a la política monetaria y la supervisión bancaria, se contribuirá a aumentar la credibilidad de los marcos macroeconómicos y a reducir el costo de las políticas dirigidas a bajar la inflación y mantener la estabilidad monetaria.
Someter a los bancos a pruebas de tensión y prepararse para la reestructuración. Es crucial saber si los bancos nacionales podrán resistir los aumentos de las tasas de interés en las economías avanzadas. Los países especialmente vulnerables deben establecer líneas de crédito precautorio, acompañadas de reservas de efectivo y divisas. También deben generar la información y los conocimientos especializados que necesitarán para las inevitables reestructuraciones bancarias.
Planificar una salida ordenada de la pandemia. Será determinante la fluidez con la que las instituciones financieras desmonten las medidas de indulgencia (moratorias sobre ejecuciones hipotecarias y suspensiones del pago del servicio de la deuda, por ejemplo) implementadas durante la pandemia. Se podrían someter diversos escenarios a pruebas de tensión para ayudar a los responsables de formular políticas a identificar los casos en los que quizá sea conveniente extender de manera temporaria la aplicación de tales instrumentos.

Estas medidas deben calibrarse, por supuesto. Algunos países enfrentan altos riesgos financieros y económicos como resultado del fuerte peligro de endeudamiento y refinanciamiento, la desaceleración del crecimiento y el limitado margen para la política fiscal y monetaria. Estos países deberían comenzar con medidas preventivas, como establecer un comité de respuesta a la crisis, reducir los riesgos de refinanciamiento mediante ejercicios de gestión de pasivos y organizar anticipadamente líneas de crédito precautorio.

Otros países enfrentan principalmente riesgos económicos, provocados en parte por la combinación del nivel elevado de la deuda y el estrecho vínculo entre la moneda local y el dólar estadounidense. Estos países, entre otras cosas, deberían reforzar sus herramientas de gestión de divisas para atenuar la volatilidad. A mediano plazo, también deberían trabajar para reducir la deuda y aliviar los déficits fiscales estructurales.

Un tercer conjunto de países enfrenta principalmente riesgos financieros resultantes de un cambio abrupto en el apetito de riesgo de los inversionistas. Como consecuencia, se reducen los flujos de capital extranjero y disminuye la liquidez en los mercados financieros locales. Para estos países, debería ser prioridad garantizar la liquidez y la estabilidad del sector financiero. También deberían adoptar medidas para reducir su dependencia de los flujos de cartera extranjeros y mejorar al mismo tiempo los marcos nacionales de insolvencia.

Por último, algunos países se encuentran en una posición relativamente afortunada: su riesgo es bajo, principalmente porque no son prestatarios activos en los mercados internacionales y no tienen una deuda cuantiosa que deban refinanciar. En este grupo se incluyen muchos países de ingreso bajo. Para ellos, la tarea más importante será mantener la liquidez del sector bancario. El aumento de la emisión de bonos locales puede ayudar.

El mundo viene de una era extraordinaria de éxito en la política monetaria, una época en que la inflación cayó a mínimos excepcionales —junto con las tasas de interés— en la mayor parte del mundo, un momento en que el crecimiento económico generó prosperidad compartida en un nivel rara vez visto en el pasado. No está escrito que el cambio hacia un contexto de política más convencional de mayor inflación y tasas de interés reales positivas deba resultar en una crisis.

Pero el momento de actuar —para prevenir una crisis evitable— es ahora.

* Indermit Gill, vicepresidente, Grupo de Prácticas Globales de Desarrollo Equitativo, Finanzas e Instituciones (EFI), Banco Mundial.

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